健美家ニュース編集部の不動産ニュース-不動産投資コラム│健美家

   Ｊ−ＲＥＩＴ市場を取り巻く環境が厳しさを増している中、投資法人に初めての破綻が出た。ニューシティ・レジデンス投資法人の負債総額は1123億円。収益不動産に投資し、毎月の賃料などから安定したキャッシュフローが見込め、一般株式市場よりもボラティリティ （ 変動幅 ） が小さく、債券市場より利回りのいい投資商品として市場を拡大してきたが、いまや一般株式市場と同様のボラティリティになり、ミドルリスク・ミドルリターンの商品とは言えなくなっているのが現状だ。

   マーケットの時価総額は2007年５月末のピーク時の6.8兆円から、08年8月末現在3.7兆円まで縮小しており、Ｊ−ＲＥＩＴの投資口の多くが、純資産価格（ＮＡＶ ） に対してディスカウント水準で取り引きされている。08年の新規上場件数は現時点でゼロ。公募増資を見送る例や、増資をしても予定していた調達額に対して未達となる例、第三者割当増資を実施したもののディスカウント増資により大幅な希薄化を伴った例などが相次いで見られるようになっており、リファイナンス問題や流動性の面で懸念を抱えている銘柄が複数ある。

   特にデット資金の調達環境の厳しさは増している。新興不動産会社の相次ぐ破綻など、クレジット市場のセンチメントの悪化や、それに伴う投資需要減退の影響が投資法人債にも波及し、投資法人債に対する要求スプレッドが上昇している。08年の投資法人債 （ 長期 ） の発行も9月末時点でわずか1社による30億円にとどまっている。

   こうしたＲＥＩＴ各社の財務運営能力が一段と試される時期に差しかかっている中で、投資する側として見ておかなくてはならないポイントは、賃料などの上昇によって収益を上げられる内部成長や物件取得による外部成長戦略、レバレッジコントロールと財務の柔軟性に加え、優良な不動産をどの時期にどの程度保有しているのかが非常に重要になる。

   また、新興デベロッパーなどの破綻が相次ぎ、一般の不動産事業会社の株価の下落も凄まじい。景気のいい頃は、 「 収益還元法が定着した今、バブル崩壊後のように株価が10分の１にまで下落することはない 」 などと言う中堅不動産会社の社長・幹部クラスは多かった。しかし現実は、日本ではなくて米国が震源地の金融危機の直撃を受けて破綻する会社や株価を10分の１、もしくはそれに近い水準にまで下げたセクターが不動産だ。辛辣なことを言えば、結局は、中堅クラスや新興の企業トップ程度では世界の流れを読みリスクを回避することも、将来の市況を見通して戦略を打つこともできず、全ては大新聞や専門家と称される著名人たちの �� ウケウリ �� で投資家や株主向けにＰＲしていたに過ぎないことが露呈したといえよう。

   そうした中で、株主総会といった場での社長の主張や一般メディアなどの論調に踊らされずに一般不動産会社の株式に投資する際の判断材料は限られてくる。投資の指標としてよく使われるＰＥＲやＰＢＲといった指標はあまり関係ない。特に分譲マンション専業会社ほど関係がない。投資の考え方としてはＪ−ＲＥＩＴに投資するのと同じ感覚が必要になってくる。　

   非常に簡略化して言えば、Ｊ−ＲＥＩＴの場合は、レバレッジをある程度かけても賃料という形で安定収益として上がってくる仕組みになっている。分譲会社はレバレッジをかけた分が売上高というインパクトの大きい形で返ってくる。つまり、分譲会社は、マンションが売れたときだけ高い配当になり株価が上昇するが、売れなくなったらその分が目減りし、急激に株価や配当が下がる。だから売上高の問題ではなく財務体質の部分であり、自己資本比率や賃料安定収入がどの程度あるのかが大切になる。そうしたことを考えれば、ビルなど優良な不動産をどの程度保有していて、その安定収入が利益の何割を占めているか、自己資本がどの程度かを見て投資するのが堅実な手法ではないだろうか。